对国有企业债务风险的成因及对策的几点思考 读《结构性改革》心得体会

　　离退办 杨昊昆

　　通读黄奇帆市长所著《结构性改革》一书，对书中第二章所述我国过去几年来出现的宏观经济杠杆率过高现象以及如何去杠杆、防风险、避免系统性风险发生印象深刻。2017年以来，习近平总书记对中国经济去杠杆多次做出重要指示，要求把去杠杆、防风险工作作为重点任务之一。作为国资监管部门，我们必须按照党中央、国务院的要求，加大债务风险防范力度，更好防范化解潜在风险。

　　国有企业债务风险事关金融稳定的大局，加强债务风险防控是国有企业提高抗风险能力的重中之重，也是国有企业落实国企改革三年行动方案，加快实现高质量发展、实现2035年远景规划的必要前提。2017年以来，国有企业特别是中央企业为适应和引领新常态，以深化供给侧结构性改革为主线，全面落实“三去一降一补”，深化改革，打响“瘦身健体”提质增效攻坚战，通过开展降杠杆、“处僵治困”、去产能、降本增效等一系列工作，有效遏制了资产负债率过快增长的势头，中央企业资产负债率持续保持下降趋势。但受新冠肺炎疫情及多重因素的影响，地方国有企业资产负债率不仅没有下降，甚至略有升高，债务水平持续高位运行。

　　具体分析造成国有企业杠杆率高企的原因，我认为主要有内部机制和外部环境两个方面：

　　（一）自身体制机制不完善是主要原因

　　国有企业先天体制机制不完善是杠杆率高企的主要原因，具体体现在国有企业承担过多政治责任、国有企业具有融资的明显优势、股东资本补充机制缺失、政府对国有企业债务刚性兑付、国有企业现代治理结构不健全等。这些因素同时存在导了国有企业负债的预算软约束和过度负债。

　　1.国有企业承担过多政治责任使其负有通过“负债”扩大投资和稳增长的责任。长期以来，中国是投资驱动型经济，特别是 2008 年以来，国家通过重点引导基建领域投资稳定经济增长，而基建项目基本都是由国有企业包揽。一般而言，基建投资的资金来源中，国家预算内资金仅占 10%，只发挥引导和撬动作用。上述领域的国有企业通过贷款和发债不断加杠杆，导致中央政府债务并未显著上升，而企业部门债务快速膨胀；当经济刺激效果减弱和外部环境恶化，必然导致国有企业资产负债率高企。

　　2.国有企业股东资本补充机制缺失导致国有企业“过量”通过债务融资发展。上世纪 80 年代以前，国有企业所需资金都来源于国家财政拨款。改革开放初期，实际上也形成一种定期或不定期地给企业补充资本金的做法，国有企业杠杆率并不高。随着国企改革的深入，国有企业资金来源全部拨改贷，作为国有企业股东的政府长期未建立起对国有企业的有效资本补充机制，在国有企业承担自身发展和稳定经济增长及就业责任的背景下，国企“被动”大量举债，资产负债率高企。

　　3.政府对国有企业债务刚性兑付导致债权人降低国有企业负债融资的成本。国有企业一旦债务违约和破产，职工失业会造成社会稳定问题，债务违约会冲击区域金融市场，政府出于维护社会、金融市场稳定及政府信誉的需要，在国企出现债务违约问题时，往往出面组织协调资源帮助其偿还债务，这导致了金融机构对国企债务的刚性兑付预期。尤其在经济下行周期，由于国有企业和民营企业的经营性风险都在上升，刚性兑付预期导致银行和债券市场投资者更倾向于向规模较大的国有企业提供融资，从而显著推升国企杠杆率。

　　4.国有企业现代公司治理结构不完善在多方面导致国有企业杠杆率过高。治理结构不完善会导致企业经营效益恶化。实践中，往往因股东结构单一、考核目标不清晰等原因，国企治理存在制度不规范、内部人控制、决策不够科学、效率低下的现象，加之国有商业银行与国有企业之间内在的所有制联系，导致银行对国有企业债务约束弱化，进而弱化了债务对企业经营管理的约束机制。国有企业经理人缺乏股权激励也是不容忽视的原因，这种缺乏导致国有企业决策目标往往不是股东权益最大化，不关注企业长远经营效益，仅关注经理人自身升迁，进而过度关注做大企业规模，资产负债率也相应提高。

　　（二）外部环境因素是重要原因

　　导致国有企业杠杆率高企的外部环境因素包括近年来经济下行压力、我国偏重于债务融资的金融结构、效率低下的金融技术等。

　　1.宏观经济下行是国企杠杆率走高的主要外部因素之一。当经济处于下行周期时，外部需求减少，企业订单下降，利润下降，融资困难，负债率进而上升。自 2001 年加入 WTO 至 2008 年金融危机前，我国经济处于上行周期，国有企业多通过大量举债扩大规模，但由于企业利润上升，资金周转快，资产负债率保持平稳；金融危机后，外部需求明显下滑，国企部门营业收入甚至难以弥补高额的利息支出，资产负债率与危机前相比快速提升。

　　2.过于偏重间接融资的金融结构导致债务融资成为首选。我国资本市场不够发达，金融体系属典型的银行主导型，大量储蓄长期以来只能通过银行体系配置金融资源，企业外部融资仍以贷款等间接融资为主，包括国有企业在内的企业资产负债率普遍偏高。此外，中国银行业对企业全面信息尤其是信贷信息了解不完全导致各个银行对大型国有企业的贷款出现“垒大户”现象，大型国有企业贷款越来越多，资产负债率甚至高达 90%，中小型民营企业则无法获得贷款，信贷资源配置效率有待提高。

　　3.落后的金融技术迫使银行形成偏向国有企业的贷款偏好。相对于民营企业，国有企业多属于钢铁、煤炭、铁路公路机场基础设施，及政府融资平台等领域，拥有大量的土地、矿产权、设备等重资产，具备贷款抵押物的便利性，同时国有企业所有制性质附带一定程度的政府刚性兑付特征，在我国金融机构风险管理技术落后且仍仰赖于政府刚性兑付和重资产的抵押担保对信贷风险进行管理的背景下，银行信贷资金会更加倾向于流向国有企业，而非缺乏重资产抵押和刚性兑付保护的非国有企业。

　　如前所述，国有企业其资产负债率既有外部原因，也有自身原因；既有短期性周期性原因，也有长期性结构性原因。因此，控制国有企业资产负债率要综合施策，长短兼顾，标本兼治。针对这一问题，2021年3月26日国务院国资委发布了《关于加强地方国有企业债务风险管控工作的指导意见》，从完善监测预警机制、分类管控资产负债率、开展债券全生命周期管理、依法处置违约风险、规范债务资金用途等八个方面,指导地方国资委进一步加强国有企业债务风险管控工作。这是专门针对地方国企债务风险防控的第一份政策文件，短期来看，可以有效防范化解企业重大债务风险，提振整个债券市场信心；长期来看，有利于金融系统的稳定性，守住不引发区域性、系统性金融风险的底线。按照文件要求，我们应该重点做好以下几点：

　　第一，充分认识当前加强国有企业债务风险管控的重要性。《指导意见》首先强调了加强国有企业债务风险管控的重要意义，其一是打好防范化解重大风险攻坚战的重要举措；其二是维护金融市场稳定和地区经济平稳运行的客观需要；其三是落实国企改革三年行动、推动国有企业加快实现高质量发展的内在要求。特别强调各地方国资委要充分认识当前加强地方国有企业债务风险管控的重要性、紧迫性，不得恶意逃废债，努力维护国有企业良好市场信誉和金融市场稳定。

　　第二，完善债务风险监测预警机制，精准识别高风险企业。《指导意见》对各地方国资委提出了建立监测预警机制的要求，核心原则是“早识别、早预警、早应对”：“早识别”是指通过建立地方国有企业债务风险量化评估机制，综合债务水平、负债结构、盈利能力、现金保障、资产质量和隐性债务等，对企业债务风险进行精准识别；“早预警”是指将债务风险突出的企业纳入重点管控范围，采取特别管控措施；“早应对”是指督促企业“一企一策”制定债务风险处置工作方案，确保稳妥化解债务风险。

　　第三，分类管控资产负债率，保持合理债务水平。《指导意见》强调应对高负债企业实施负债规模和资产负债率双约束，推动高负债企业资产负债率尽快回归合理水平，根据财务承受能力科学确定投资规模，从源头上防范债务风险。同时加强对企业隐性债务的管控，限制权益类永续债的比例、严控企业相互担保等捆绑式融资行为。

　　第四，开展债券全生命周期管理，重点防控债券违约。《指导意见》认为各地方国资委要把防范地方国有企业债券违约，作为债务风险管控的重中之重。严禁欺诈发行债券、虚假披露信息、操纵市场价格等违法违规行为，对于按期兑付确有困难的，通过债券展期、置换等方式主动化解风险，也可借鉴央企信用保障基金模式，按照市场化、法治化方式妥善化解风险。

　　第五，依法处置债券违约风险，严禁恶意逃废债行为。《指导意见》强调对于已经发生债券违约的通过盘活土地、出售股权等方式补充资金，积极主动与各方债权人沟通协调，努力达成和解方案，同时要努力挽回市场信心，防止发生风险踩踏和外溢。对于已无力化解风险、确需破产的要督促企业依法合规履行破产程序，保障债权人、投资人合法利益。

　　第六，规范债务资金用途，确保投入主业实业。《指导意见》指出各地方国资委要加强地方国有企业债务融资资金用途管控，督促企业将筹集的资金及时高效投放到战略安全、产业引领、国计民生、公共服务等关键领域和重要行业，原则上要确保投资项目的回报率高于资金成本，切实发挥资本市场服务实体经济的功能作用。严禁资金空转、脱实向虚，严禁挪用资金、违规套利。

　　第七，全面推动国企深化改革，有效增强抗风险能力。《指导意见》指出各地方国资委要坚决贯彻落实国企改革三年行动要求，立足地方国有企业债务风险管控长效机制建设，督促指导企业通过全面深化改革破解风险难题。加快推进国有经济布局优化和结构调整，不断增强自主创新能力、市场核心竞争力和抗风险能力。